Depois de um longo período carregando um alto nível de prêmio de risco, o mercado de juros começa a reconhecer que o cenário mudou. A correção vista nas taxas dos contratos de Depósito Interfinanceiro (DI) nos últimos dias coloca à mesa a possibilidade do Banco Central desacelerar o passo no ciclo de aperto monetário e elevar a taxa Selic em 0,25 ponto percentual na reunião de abril.

Fatores - O que mudou a cabeça do mercado foi um conjunto de notícias conhecidas nos últimos dez dias. Além de o dólar ter se reaproximado dos R$ 3,05, nível não visto em cerca de um mês, investidores assistiram a um tombo nos preços do minério de ferro para abaixo da marca de US$ 50 a tonelada, além de a produção industrial brasileira encolher em fevereiro 9,1% em 12 meses. Ao mesmo tempo, diminuiu o pessimismo em relação ao futuro da política fiscal, com melhora do cenário político.

Fed - O arremate veio com a perspectiva de que o Federal Reserve (Fed, banco central americano) pode postegar o aperto monetário nos Estados Unidos. No pico do nervosismo com o câmbio e a instabilidade política, o mercado futuro de juros chegou a embutir, em 16 de março, um aperto de 1,77 ponto percentual da Selic até o fim do ano, reagindo à disparada de 22% do dólar no trimestre até aquela data. Desde então, as taxas dos DIs vêm caindo e, nesta quarta-feira (08/04) projetavam alta de 0,75 ponto, com a Selic terminando o ano perto de 13,5%.

Divisão das apostas - Para a reunião de 28 e 29 de abril, os contratos de juros mais curtos indicam uma divisão das apostas entre uma alta de 0,25 ponto e de 0,50 ponto. Em março, os preços mostravam consenso em torno de uma elevação bem mais forte, de 0,75 ponto. Mas o que parece consenso é que o BC já está preparando o mercado para o encerramento do ciclo de aperto monetário no máximo até junho.

Relevante - Essa mudança no mercado futuro de juros não necessariamente reflete uma alteração nas projeções dos economistas. Mas é relevante por mostrar a disposição dos investidores em diminuir o prêmio de risco relativo à política monetária.

Afrouxamento monetário- Ao mesmo tempo, ainda que de forma tímida, ganha corpo o debate sobre a probabilidade de o BC inverter a mão e começar ainda neste ano um ciclo de afrouxamento monetário. Esse risco será maior caso a atividade mostre uma deterioração mais forte que a esperada pelo próprio BC. Por ora, a inflação ainda alta e as incertezas levam investidores a evitar previsões de corte de juros neste ano, movimento que deve ocorrer em 2016.

Recuo do câmbio - Segundo analistas, boa parte do ajuste recente nos DIs reflete o recuo do câmbio, que cai 4,26% no mês, com a melhora da aversão a risco no exterior. "Essa postura [de aperto monetário mais gradual] do Fed ajuda a dar algum alívio ao câmbio, o que diminui a pressão para um aperto monetário mais forte pelo BC", diz o economista e sócio da MVP Capital, Samuel Kinoshita. Ele acredita que é o câmbio que vai determinar se a Selic voltará a subir em junho ou não.

Prematuro - Apesar do alívio no câmbio, o economista­chefe do Banco Safra, Carlos Kawall, acredita que seria prematuro o BC encerrar o ciclo de aperto monetário em abril, prevendo alta de 0,5 ponto percentual da Selic em abril e um aumento adicional de 0,25 ponto. em junho. O economista, contudo, não descarta a possibilidade de o BC desacelerar o ritmo de alta já neste mês e optar por um aumento de 0,25 ponto se o quadro mais benigno para o câmbio se consolidar.

Questões domésticas - Mas também há questões domésticas contribuindo para esses ajustes. O economista­chefe do Banco Fator, José Francisco de Lima Gonçalves, lembra que houve uma melhora da percepção de risco político, reforçada pela escolha do vice­presidente da República, Michel Temer, presidente nacional do PMDB, como responsável pela articulação política do governo.

Piora na atividade - A piora na atividade é outro risco importante nas próximas decisões de juros. O BC prevê uma contração do PIB de 0,5% neste ano, mas essa previsão está bem mais otimista que a média do mercado, de declínio de 1,01%, segundo a pesquisa Focus. O resultado do IPCA de março, divulgado ontem, já capta em parte o efeito desse quadro fraco da economia: a inflação de serviços desacelerou de 1,07% em fevereiro para 0,58% no mês passado, em grande parte por causa do ambiente recessivo.

Desaceleração - Por causa dessa questão, o economista para Brasil do Barclays, Bruno Rovai, não descarta uma desaceleração do ciclo de alta de juros neste mês, mas mantém a previsão de aumento final de 0,5 ponto para a Selic em abril. De todo modo, Rovai não acredita que o BC dará uma indicação clara no próximo encontro de que está terminando o ciclo. Vai ser a salvaguarda para as incertezas políticas que podem afetar a taxa de câmbio.

Acréscimo - Por causa dessas dúvidas, muitos analistas mantêm a expectativa de acréscimo de 0,50 ponto neste mês. O sóciogestor da Modal Asset Management, Luiz Eduardo Portella acredita que o ciclo pode ser estendido até junho, com alta de 0,50 ponto e 0,25 ponto, respectivamente. Ele chama a atenção para a inflação implícita nas Notas do Tesouro Nacional­Série B (NTN­B) ­ com rentabilidade atrelada ao IPCA ­, que evidencia a descrença do mercado com relação à convergência da inflação para o centro da meta no próximo ano. "Não seria surpresa para mim o BC subir apenas 0,25 ponto em abril por causa da atividade fraca e do câmbio."

Inflação implícita - A inflação implícita da NTN­B com vencimento em maio de 2017, por exemplo, estava em 6,78% nesta quarta, bem acima do centro da meta de 4,5% prometido pelo BC para o próximo ano. Já o estrategista para a América Latina do Standard Chartered, Italo Lombardi, tem uma visão conservadora e vê o BC elevando a Selic em mais 1 ponto percentual até dezembro. Para ele, os sinais do lado fiscal são positivos, mas ainda insuficientes para permitir um abrandamento do aperto monetário. "Não é só uma questão de o BC ter o controle da inflação, mas de recuperar a credibilidade perdida. E recuperar essa confiança passa por fazer o que precisa ser feito para debelar a inflação", afirma.